Market Wizards, page 14
Осложняет ли вашу торговлю то обстоятельство, что теперь вы управляете намного большим
капиталом, чем вначале?
Да. Сейчас намного поубавилось таких рынков, которые обладают достаточной ликвидностью для
оптимального размера моих сделок.
Каким капиталом вы сейчас управляете?
Он превосходит 650 миллионов долл.
Полагаю, что больше половины этой суммы получено благодаря торговой прибыли.
Да. В прошлом году одна только прибыль составила около 300 миллионов долл.
На каких рынках у вас действительно возникают трудности из-за недостаточной ликвидности?
Есть рынок, который мне очень нравится, но у него плохо с ликвидностью: я говорю о рынке меди.
Сейчас мне там уже не развернуться.
Какими позициями можно спокойно оперировать, не создавая проблем на таких рынках, как
медный?
Думаю, что для дневной торговли это 500—800 контрактов, больше — уже сложно. Но сейчас
дневной объем торгов на рынке меди составляет лишь 7000—10 000 контрактов, причем большая их
часть приходится на биржевую площадку и спрэды. И наоборот: на рынке казначейских облигаций
можно без хлопот оперировать 5000 контрактов. Очень крупными позициями можно оперировать и
на межбанковском валютном рынке.
Можете ли вы торговать на таких рынках, где нет высокой ликвидности, но бывают мощные
тенденции? Например, на рынке кофе?
Могу. Я торговал на рынке кофе в прошлом году и заработал несколько миллионов. Теперь, когда я, управляя фондом в 600 миллионов долл., увеличиваю его еще на 2 миллиона, такая прибавка уже не
так существенна. Фактически это может даже ухудшить мои торговые результаты, поскольку, сосредоточиваясь на кофе, я отвлекаюсь от торговли на валютных рынках, где действую гораздо
мощнее.
Похоже, вы добрались до такого размера позиций, который снижает результативность вашей
торговли. У вас есть достаточно личных средств, так почему бы не торговать на их основе? Ведь
тогда вы избежите всех забот, связанных с управлением чужими средствами?
Верно. Но есть несколько причин поступать иначе. Хотя я достаточно крупно инвестировал в свои
фонды, их клиентскую часть я рассматриваю как подобие колл-опциона. [Колл-опцион имеет
неограниченный потенциал прибыли в случае роста цен и риск, ограниченный его стоимостью, в
случае падения цен.] Я не хочу показаться легкомысленным, ибо очень дорожу своей репутацией
среди инвесторов, но колл гораздо безопаснее, чем прямая позиция с равным потенциалом
выигрыша и проигрыша.
Есть ли практический предел капитала, которым вы можете управлять?
На большинстве товарных фьючерсных рынков — конечно, да. Но на таких рынках, как рынок
валют, процентных ставок, а также на товарных рынках типа рынка сырой нефти этот предел очень
высок. Я намерен очень тщательно следить за увеличением капитала, которым сейчас управляю.
Что происходит, когда вы размещаете приказы на тех рынках, которые не относятся к числу самых
ликвидных, — то есть исключая рынки казначейских облигаций и основных валют? Не замечали ли
вы, что эти приказы действительно движут рынком?
Такое возможно, но я никогда специально не давлю на рынок.
Кстати, о давлении. Нередко слышишь истории о том, как очень крупные трейдеры пытаются
толкнуть рынок вверх или вниз. Им это удается?
Я бы так не сказал. Это возможно лишь в краткосрочном плане, и в итоге ведет к серьезным
ошибкам, которые обычно проявляются в пренебрежении собственными движущими силами рынка, в их недооценке как в фундаментальном, так и в техническом плане. Те из моих знакомых
трейдеров, что переоценили себя и пытались давить на рынок, кончали чрезмерной торговлей и
разорением.
Вы не могли бы привести пример, не называя имен?
Свежий пример — одна британская торговая компания, которая столкнулась с серьезными
неприятностями, после того как она попыталась манипулировать рынком сырой нефти. Сначала ей
это удалось, но потом контроль над рынком был утрачен и цены на сырую нефть упали на 4 долл.
Каков был конечный итог?
Компания потеряла около 40 миллионов долл. и попала в трудное положение.
Вероятно, вы сейчас управляете большими деньгами, чем любой другой фьючерсный трейдер в
мире. Как вы справляетесь с эмоциональным стрессом, когда попадаете в полосу неудач?
Эмоциональное бремя торговли очень велико: ведь в любой день я могу потерять миллионы. Если
относить такие потери на свой счет, то торговать станет невозможно.
Значит, потери вас больше вообще не волнуют?
Единственное, что меня лично задевает, — это плохое управление капиталом. Время от времени у
меня случаются достаточно крупные проигрыши. Но я никогда не страдаю от самого процесса
потерь, пока они проистекают из здравой торговой тактики. И наоборот: меня пугают такие
ситуации, как, например, ликвидация короткой стороны июльско-ноябрьского спрэда по соевым
бобам. Я тогда многому научился по части управления риском. Потеря денег как элемент процесса, когда сегодня выиграл, а завтра проиграл, меня не волнует.
У вас были убыточные годы?
Да. В 1981 году я потерял около 16 процентов капитала.
Что послужило причиной — ваши ошибки или непредсказуемость рынка?
Одно сплелось с другим. Главное заключалось в том, что это был мой первый опыт торговли на
крупном медвежьем товарном рынке, а медвежьи рынки отличаются от бычьих.
Вы оптимистично полагали, что рынки движутся только вверх?
Нет. Я не учел свойство медвежьего рынка резко падать, а затем быстро восстанавливаться. Я всё
время опаздывал с продажей, после чего выходил из рынка по стоп-приказу при движении, которое
впоследствии оказывалось частью широкой модели застоя. Для открытия позиций на медвежьем
рынке надо ловить моменты резких корректирующих подъемов.
Какие еще ошибки вы сделали в тот год?
Я плохо управлял капиталом. У меня было слишком много скоррелированных сделок.
Этот год поколебал вашу уверенность в себе? И тогда вы вернулись к графикам и схемам?
Да, вернулся — и разработал множество систем управления риском. Я строго следил за корреляцией
всех моих позиций. С того времени я стал ежедневно подсчитывать суммарный торговый риск.
На каком рынке вы торгуете валютой — на межбанковском или на фьючерсном?
Только на межбанковском рынке, не считая арбитражных сделок против «IMM». [International Monetary Market — Международный валютный рынок, который контролируется Чикагской товарной
биржей и является лидером среди мировых валютных фьючерсных бирж.] Его ликвидность намного
выше, а транзакционные расходы — ниже. К тому же это круглосуточный рынок, что для нас важно, потому что мы торгуем буквально двадцать четыре часа в сутки.
Какова доля валютных операций в вашей торговле?
В среднем 50—60 процентов прибыли поступает именно от них.
Полагаю, что вы торгуете не только теми пятью валютами, которые сейчас наиболее активны на
«IMM»?
Мы торгуем любой валютой, если она высоколиквидна. Фактически это все европейские валюты
(включая и скандинавские), Бее основные азиатские и ближневосточные валюты. Но ключевую роль
в нашем арсенале, пожалуй, играют кросс-сделки, которые невыполнимы на «/ММ». [Кросс-сделки
— это операции с двумя зарубежными валютами. Так, покупка британского фунта и продажа
долларового эквивалента немецких марок называется кросс-сделкой.] Кросс-сделки нельзя
проводить на «/ММ», потому что там используются контракты фиксированного размера.
Но вы могли бы провести кросс-сделку и на «/ММ», уравняв денежную величину каждой позиции
подбором количества контрактов по паре валют.
Да, но всё же более верный и прямой путь — это межбанковский рынок. Например, очень
распространены такие кросс-сделки, как «немецкая марка/ британский фунт» и «немецкая
марка/японская иена».
Полагаю, что заключая сделку типа «марка/иена», вы выражаете ее в долларах, а не в какой-либо из
этих двух валют.
Совершенно верно. Нужно просто сказать: покупаю марки на 100 [миллионов] долларов и продаю
иены на 100 [миллионов] долларов. На межбанковском рынке доллар служит всемирной обменной
единицей.
Неожиданные известия или обнародование данных экономической статистики, которые расходятся с
прогнозами, вызывают резкие изменения в стоимости валют. Как реагирует на это межбанковский
рынок — мягче фьючерсного? Или арбитражеры держат оба рынка в одной упряжке?
Оба рынка сильно арбитражированы. Но в такие моменты расторопный арбитражер неплохо
зарабатывает. Эти рынки действительно немного расходятся, но именно немного.
Межбанковский рынок мягче отреагирует на подобные события?
Да. Ведь что происходит на фьючерсном рынке: площадка отступает, открывая дорогу стоп-
приказам. Единственная сила, толкающая рынки обратно, — это арбитражеры, у которых есть
позиция и на межбанке.
Каково соотношение между коммерческими операциями, или хеджированием, и спекулятивными
сделками в межбанковской торговле?
Федеральная резервная система проводила исследования по этому вопросу. Цифрами сейчас не
располагаю, но могу сказать, что в своей основе межбанковский валютный рынок — хеджинговый.
Главными спекулянтами на нем являются сами банки и кучка игроков вроде меня.
Почему фьючерсный рынок не смог увеличить свою долю в мировой валютной торговле?
Рынок валютных фьючерсов неэффективен в нескольких важнейших отношениях. Во-первых, при
хеджировании обычно требуется обеспечить определенный срок и конкретную сумму в долларах.
Так, если мне нужно захеджировать 3,6 миллиона долл. на 12 апреля, я просто отдаю распоряжение
банку — и всё. На фьючерсном рынке торговля идет лишь на определенные даты и в объемах, которые кратны размеру контракта. Точного хеджирования при этом не получается.
Значит, фьючерсный рынок практически не в состоянии соревноваться с межбанковским рынком, который может подогнать хедж для любого клиента?
Конечно. К тому же все операции производятся в рамках стандартных коммерческих банковских
отношений. Очень часто это используется хеджером для того, чтобы продемонстрировать свой
капитал в виде замороженной прибыли, которая может служить основой для кредитования.
Вы не могли бы рассказать о своей методике фундаментального анализа? Как вы определяете, какой
должна быть справедливая цена на рынке?
Я априори считаю текущую цену справедливой, а затем пытаюсь представить себе, что может
